5 min
Credit Suisse blev i marts 2023 købt af UBS for CHF 3 mia., mens bankens CHF 17 mia. AT1’er alle blev nedskrevet til 0. I årene efter har AT1-investorerne sagsøgt den schweiziske stat, da investorerne mener, at nedskrivningen ikke var lovlig. En schweizisk domstol gav den 14. oktober AT1-investorerne en foreløbig sejr, da domstolen har vurderet, at nedskrivningen ikke var lovlig. Investeringschef, Lasse Hjortsballe, tager dig igennem forløbet og afgørelsens betydning.
Efter Credit Suisse blev opkøbt af UBS i marts 2023 og CHF 17 mia. i AT1’er blev nedskrevet, mens aktionærerne ikke mistede alt, har diskussionen om FINMAs (de schweiziske tilsynsmyndigheder) beslutning om at nedskrive AT1’erne været i fuld gang. Umiddelbart efter nedskrivningen var der stor usikkerhed om, hvilken årsag FINMA brugte i forbindelse med nedskrivningen.
Senere blev det klart, at AT1’erne blev nedskrevet som følge af et ”viability event”, som blev triggeret, da banken modtog ekstraordinær offentlig støtte som følge af likviditetslån. Samtidigt mente FINMA dog, at de også brugte en hastevedtaget lov, som autoriserede FINMA til at nedskrive AT1’erne fuldt ud.
Den forklaring var dog fra starten suspekt. Hvorfor blev Credit Suisses Tier 2 obligation ikke nedskrevet, hvis et ”viability event” var indtruffet? Og hvorfor havde FINMA behov for en hastevedtaget lov, hvis prospektet fint gav hjemmel?
Investorerne i Credit Suisses AT1’er var bestemt ikke tilfredse og omkring 3000 investorer har løbende siden nedskrivningen kørt retssager mod den schweiziske stat og FINMA. Gennem verdens førende AT1-medie, Antigua News, fik vi i maj 2023 indsigt i, at Credit Suisse ikke mente, at FINMA kunne bruge den kontraktuelle viability event trigger, fordi den statslige likviditetsstøtte ikke har haft en “capitalising effect”.
Lasse Hjortsballe, Investeringschef,
Fondsmæglerselskabet Marselis
Nu, 2,5 år senere, pibler uglerne frem fra mosen. Den 14. oktober sendte den Føderale Administrative Domstol i Schweiz en kendelse ud, der tilbagekaldte FINMAs 19. marts 2023 dekret, der tillod dem at nedskrive AT1’erne.
Kendelsen er efterfølgende blevet appelleret, så vi har ikke hørt det sidste i sagen. Bemærk også, at domstolen kun har udtrykt holdningen til, hvorvidt FINMAs nedskrivning var lovlig eller ej, mens de ikke har taget stilling til, om AT1’erne skal opskrives til kurs 100 igen. Derudover er der i markedet usikkerhed om, hvorvidt UBS potentielt kan arve en kompensationspligt.
UBS AT1’erne satte sig umiddelbart efter afgørelsen, men endte dagen oppe. I vores øjne er risikoen for, at UBS hænger på regningen minimal, men nogle juridiske eksperter fra Schweiz har udtalt, at UBS ultimativt kan blive nødt til at nyudstede AT1’erne efter en årelang fremtidig retssag.
Spørgsmålet er også, til hvilken kurs en eventuel kompensation skal gives, da Credit Suisse AT1’erne som bekendt handlede på lave kursniveauer i dagene op til. Kl 19:31 søndag den 19. marts 2023, 1 minut efter det blev bekræftet, at UBS købte Credit Suisse, blev CS 9 3/4 PERP AT1’en handlet på kurs 45 for 2 mio., hvorefter den 12 minutter senere blev handlet på kurs 0,5.
Domstolens kendelse er lang, men overordnet set mener domstolen, at FINMA ikke bare fulgte AT1’ernes prospekt, men brugte ekstraordinære værktøjer til at ændre i de juridiske termer, hvilket betød nedskrivning af AT1. Og domstolen mente, at det viability event, som FINMA brugte som årsag til nedskrivningen, ikke var gældende, da Credit Suisse mødte alle regulatorisk regulatoriske krav, og fordi den offentlige støtte kun var for at sikre likviditet, som ikke direkte påvirkede kapitalen.
Kendelsen er en stor sejr for investorerne i Credit Suisses nu nedskrevne AT1’er, som dog stadig løbende har været handlet og gav ret til at føre retssag mod den schweiziske stat. To dage inden domstolens afgørelse lå de nedskrevne AT1’er og handlede under kurs 10, efter afgørelsen steg de betydeligt til mindst kurs 30, uden der dog så ud til at være sælgere.
Kurs 30 er dog umiddelbart også højt i forhold til et potentielt kompensationsniveau og udsigten til en årelang retssag. Investorerne i en nedskrevet SNS Bank Tier 2 fik gennem en kendelse fra en domstol 10 år senere en recovery rate på 90% plus løbende renter over 10 år.
De schweiziske myndigheder siden marts 2023 har lavet en masse regulatoriske ændringer, mens nye schweiziske AT1’er har ændringer i prospektet i forhold til tidligere AT1’er. For investorer i europæiske AT1’er er kendelsen mindre vigtig, men alligevel positiv for holdningen til aktivklassen. For europæiske RT1’er ser vi også kendelsen som positiv.
For dem af os, der har investeret en stor del af de seneste år på at forstå, betvivle og snakke om nedskrivningen af Credit Suisse AT1’erne, er kendelsen en bekræftelse af, at afviklingen af en stor systemisk vigtig bank er en uhyre svær opgave.
I 2023 skrev jeg følgende i en analyse, der stadig gør sig gældende:
”Sagen med Credit Suisse har vist, hvor tumultarisk et reelt kollaps af en stor systemisk vigtig bank er, uanset hvor mange planer myndighederne har lagt på forhånd. I kaosset kan alt ske, og tilsynsmyndighederne har på ingen måde de samme incitamenter som AT1-investorerne.”
Det betyder, at man som AT1-investor skal betales for halerisikoen, noget man i mindre grad bliver i dag. Generelt har markedet for AT1-obligationer ikke har været ramt af sagen om nedskrivninger i Credit Suisse.
AT1-segmentet har som helhed i årene efter Credit Suisses kollaps omvendt været utroligt robust som følge af profitable og velkapitaliseret banker samt positive AT1-specifikke faktorer.
Materialet er udarbejdet til brug for orientering samt informering og skal aldrig betragtes som en opfordring om, eller anbefaling til, at købe eller sælge aktier, værdipapirer eller lignende. De nævnte oplysninger skal ej heller betragtes som anbefalinger eller rådgivning af juridisk, regnskabsmæssig eller skattemæssig karakter. Marselis kan aldrig holdes ansvarlig for tab forårsaget af investorers dispositioner – eller mangel på samme – på baggrund af oplysninger i materialet. Investorer gøres opmærksomme på, at investering kan være forbundet med risiko for tab, som ikke på forhånd kan fastlægges, ligesom tidligere afkast og kursudvikling aldrig kan anvendes som en pålidelig indikator for fremtidige afkast og kursudvikling
Pressekontakt: